一、走勢回顧：地產疲弱，穩增長階段性提振

        鋼礦價格弱勢運行

        2024年，鋼礦行情以地產疲軟、穩增長階段性提振為主要邏輯，弱勢運行。年初至3月，粗鋼產量低迷，終端需求弱勢，鋼礦震蕩向下。1月公布的12月粗鋼產量降幅較大，市場對粗鋼減產預期發酵，受抵押補充貸款（PSL）重啟和降準利好提振，鋼礦價格V形反轉。但2-3月，鐵礦港口持續累庫、澳巴發運強勁、鋼廠產量低迷，鋼礦連續下跌。4月至5月中旬，粗鋼復產預期、增發國債項目推進、517樓市政策出爐，鋼礦向上修復。4月初五部門指引鋼廠產量調控，重點在于“推動鋼鐵產業結構調整優化，促進鋼鐵行業高質量發展”，市場對鋼廠復產預期較高；增發國債開工建設推進；5月17日，樓市重磅政策出爐，下調全國首付比例下限、公積金貸款利率和商貸利率下限，3000億元保障性住房再貸款設立，鐵礦石連漲五日。5月下旬至9月中旬，終端需求低迷，政策面平淡，鋼礦連續向下調整。地產投資、銷售等數據未見起色，經濟數據表現平平，疊加梅雨季全國建材需求低迷、鋼筋新舊國標轉換、鐵礦石港口持續累庫，市場重回基本面疲弱邏輯，鋼礦連續調整。9月下旬至12月，系列宏觀貨幣財政政策出臺，鋼礦脈沖式上漲后震蕩。9月24日，國新辦新聞發布會，人行、金監局、證監會重磅發聲，降息降準、降存量房貸利率組合拳，市場情緒顯著回暖。26日，政治局會議強調加大財政貨幣政策逆周期調節力度，釋放積極信號，鋼礦9月底連漲5日。國慶節后發改委、財政部等多部門頻頻召開發布會，但提供增量信息有限，鋼礦價格高位回調。10月17日五部門召開地產相關發布會，公布貨幣化安置改造規模、白名單項目信貸規模，整體政策力度不及預期，當日鋼礦跌停。11月人大常委會化債方案、12月政治局會議首提更加積極的財政政策，提振預期但對鋼礦價格影響有限，11-12月弱勢震蕩為主。

        2024年，螺紋鋼價格收于3309元/噸，較上年底4002元/噸下跌17.32%；鐵礦石價格收于779元/噸，較上年底979元/噸下跌20.43%。

        二、基本面因素分析：需求深度筑底，粗鋼隨之壓降

        （一）宏觀：經濟面臨壓力，政策有助支撐需求

        2024年，美國經濟韌性顯現，開啟降息，年內降息100bp；特朗普當選美國總統，國際貿易形勢不確定性增加；全球央行步入降息周期，貨幣環境寬松。我國面臨外部壓力加大、內部困難增多的復雜嚴峻形勢，前三季度GDP增速4.8%，穩增長壓力較大。1萬億元超長期特別國債順利發行、12萬億化債舉措通過，9月26日政治局會議部署一攬子增量政策，人行全年兩次下調存款準備金率共1個百分點，共降低1年期LPR利率35bp，降低5年期60bp。

        展望2025年，外部環境變化不利影響加深，目前政策基調為：實施更加積極的財政政策，適度寬松的貨幣政策，要打好政策“組合拳”，做好擴內需、防風險，加緊經濟社會發展全面綠色轉型。政策有助于支撐經濟和總需求。

        （二）需求：地產開工降幅有望收窄，基建托底意圖明確

       1．地產：四季度銷售受政策端提振，但傳導至新開工任重道遠

        2024年，地產政策由松綁轉為支持。中央層面預期管理從“化解風險”轉向“止跌回穩”，出現“穩樓市”等新表述；降低首付比例、存量貸款利率，降低購房門檻，修復購房信心；城市政策從二三線城市密集松綁，擴大至核心一線城市放松限購限貸、調整普宅標準，給市場更為明確信號。系列組合拳下，四季度地產銷售面積降幅收窄，10月降幅收窄至1.6%，11月同比轉為上升3.2%，前11月銷售面積降幅從年初的20%收窄至14%。但受土地和資金等資源回暖的限制，銷售端回暖尚未傳導至新開工，新開工面積累計減少23%。年初建立房地產融資協調機制，各地政府紛紛推進，前11月房企到位資金下降17.5%，降幅較年初收窄6.6個百分點；前11月百城土地成交建筑面積下降5%，其中一線城市下降26%，成交溢價率維持低迷。

        展望2025年，土地、融資和購房限制政策逐步放開后，房企融資-購地-推盤-回款的正循環逐步打通，地產開發投資下行趨勢有望緩解。四季度銷售端回暖是否是政策短期脈沖效應仍需觀察，且政策對二手房刺激效果明顯好于新房，房企土地儲備不足仍將拖累新開工，長期看，城鎮化率接近峰值，新房市場規模收縮大勢所趨，地產用鋼需求難有起色。

        2．財政資金充裕，基建增速有望維持高位

        2024兩會確定地方政府專項債新增限額3.9萬億，且宣布連續幾年發行超長期特別國債，財政政策積極；受地方政府化債等因素影響，上半年專項債發行速度較慢，僅發行全年計劃的38%，遠不及序時進度，使上半年基建投資增速有所放緩，直至三季度專項債發行加速，基建投資增速才逐步擴大。前11月基建投資累計增速9.4%。

        2025年，受12萬億化債方案利好，地方財政收支壓力緩解，且中央定調“更加積極”的財政政策，基建投資增速有望維持高位，但投向的交通基建、市政產業園、棚戶區改造等對鋼材需求較低，用鋼需求謹慎樂觀。

        3．購車補貼仍將繼續，但需求可能透支

        2024年，汽車在以舊換新補貼政策支持、車企降價潮性價比提升的影響下，產銷繼續回暖，前11月汽車產銷量累計同比增4.2%和3.7%，其中，新能源汽車產量增37.5%。2025年，國內擴內需政策明確，預計仍將針對汽車購置出臺補貼，但近兩年補貼透支部分消費需求，2025年需求可能滑坡，汽車行業逐步面臨產能出清。

        （三）供給：煉鋼利潤低迷，產量緩步下降

        1．粗鋼產量全年下降，鋼廠利潤持續低迷

        2024年，在中鋼協“自律控產降庫存”的號召下，鋼廠開展了階段性自發減產，1-4月、7-9月的產量降幅較大；前11月粗鋼產量9.29億噸，同比下降2.7%。2025年，鋼鐵行業將納入碳市場，粗鋼冶煉的碳排放成本將逐步被量化，鋼鐵行業節能減排、碳排放管理壓力進一步加大。

        全年鋼礦走勢一致性較強，盤面利潤波動不大，全年徘徊于100-300元/噸。截至年底，螺紋鋼盤面利潤在200元/噸左右，處近年低點。2025年，碳排放管理成本提升將進一步壓縮鋼企利潤水平。

        綜上，基于行業利潤低迷的客觀環境，以及“雙碳”目標主動推進，2025年粗鋼產量將較2024年進一步壓降。

        2．鐵礦石供應維持寬松

        2024年，澳、巴鐵礦石生產發運受擾動較小，符合季節性規律。截至12月22日，澳、巴累計發運鐵礦石11.64億噸，同比增加1.6%。前11月，我國進口鐵礦石11.2億噸，同比增長4%。國內原礦產量9.5億噸，同比增長5%。年底國內鐵礦石港口庫存1.49億噸，處于近兩年高位。圖5.澳、巴鐵礦石發運超過2023年（四周移動平均數）

       2025年，鐵礦石供給仍較寬松，主要受兩方面影響：一是全球產能仍在擴張，四大礦山相繼有產能釋放，淡水河谷、必和必拓的2025年產量指引超過2024年；二是2025年是國內“基石計劃”收官之年，國內礦產量、海外權益礦產能將有增長，幾內亞西芒杜鐵礦預計將于2025年下半年正式投產，2028年達產后產能預計將超1.2億噸。

         三、后市展望：終端需求延續弱勢，粗鋼生產下降

        鋼礦價格難有起色

        展望2025年，終端需求方面，地產用鋼需求長期低迷，政策完全轉向；銷售端好轉帶動新開工和投資修復仍需時間。更加積極財政政策已定調，基建投資有望高增長，但投資項目結構對鋼材需求提振有限。汽車消費需求可能滑坡，汽車用鋼增長有限。

        鋼鐵行業方面，應對行業利潤低迷和終端需求疲軟，鋼鐵行業將繼續面臨高質量發展、產能重組需要,鋼鐵行業納入碳市場將抬升生產成本，全年粗鋼產量不會高于2024年，鋼廠將自律減產，相機調整生產節奏。

        鐵礦石供需方面，全年粗鋼產量難以增長，對鐵礦石需求打擊較大，全球鐵礦石產能擴張，供給仍較為寬松，基本面不支持礦價上漲，若無大型礦山突發性供給沖擊，鐵礦石預計維持震蕩，警惕國內超預期的觀政策帶來鐵礦石脈沖式上漲。

        2025年，中國地產開工仍在筑底，基建總量可期但對鋼鐵需求提振有限，終端需求疲軟，粗鋼生產預計收縮，鐵礦石產能集中釋放，供過于求局面下，鋼礦價格難有起色，預計跟隨政策預期震蕩，并呈現鋼強于礦的走勢格局。

        螺紋鋼和鐵礦石價格波動區間預計分別為[2800,4000]元/噸和[600,950]元/噸。