新年伊始，氧化鋁期現價格大幅上漲，主流地區現貨均價從3104元/噸上漲至3198元/噸，主力合約期貨價格從3354元/噸最高漲至3838元/噸。此輪價格上漲背后的邏輯以及未來即將面臨的風險及壓力如何？Mysteel通過大量市場調研從多維度進行分析解讀。

一、長期矛盾短期爆發

首先，從歷史周期來看，自2020年以后國產鋁土礦的供應和氧化鋁產能的釋放已經呈現背離走勢。雖然近幾年氧化鋁新投產能生產線規劃為進口生產線，且晉豫地區部分氧化鋁廠生產線技改，但是企業技改背后的核心問題依舊是國產鋁土礦保供能力不足及國產礦石品位下降導致的。

其次，在國產礦無法滿足氧化鋁產能釋放時，國內氧化鋁企業不得不進行生產線技改并外購進口礦石來維持投產及復產所需，導致國內鋁土礦對外進口依存度不斷提高。截至2023年12月底，中國氧化鋁建成產能已經破億級，而中國鋁土礦對外依存度卻高達68.3%，并且印尼今年6月已頒布鋁土礦出口禁令，目前國內鋁土礦主要進口來源國為幾內亞和澳大利亞。

最后，取暖季對于氧化鋁企業生產端的影響逐年遞減。截至2023年11月15日，北方氧化鋁產能利用率為77.75%，在原本開工率不高的前提下，實際可減產量十分有限。并且氧化鋁企業在前幾年為了規避取暖季限產的風險，將設備檢修計劃集中安排在四季度進行，短期對于供應量的縮減存在預期。

綜上所述，雖然本輪推動價格上漲的核心矛盾是國內礦石供應緊張、幾內亞鋁土礦進口依賴度高存在供應風險以及北方氧化鋁企業取暖季大氣污染減產，但這是氧化鋁市場長期存在的矛盾和隱患，不過短期矛盾點集中爆發導致連鎖反應的出現。

二、傳統貿易市場缺乏現貨流通性 

期貨上市導致影響價格波動的因素增加在傳統貿易模式中，由于氧化鋁用途相對單一，上下游集團性企業居多，集團內部產能配套比例高達60.67%，導致氧化鋁行業的主要貿易形式為長單。并且長單簽訂比例高達85%以上，而長單的定價形式為網價決算，網價報價的依據又是通過剩余15%的現貨成交發掘的。因此，這是一個15%現貨成交決定85%市場的定價模式。在現貨成交量偏低的情況下，市場的價格發現功能較弱，沒有高頻成交導致波動時間及波動幅度較為遲滯，基本面要素、市場情緒難以向價格快速傳導。隨著氧化鋁期貨的上市，現貨流通性及成交活躍度有了明顯改善，但在發現價格的同時也讓資金性因素對價格的影響占據了一定比重。

三、幾內亞事件突發是此輪價格上漲的導火索

2023年12月20日，幾內亞首都科納克里燃料庫發生爆炸事件。有市場傳言可能會導致當地鋁土礦山開采及運輸受阻，進口鋁土礦有斷供的風險，開啟了本輪氧化鋁價格上行的通道。通過Mysteel調研了解，幾內亞當地幾座中大型礦山及國內投資礦山目前開采正產，但是由于當地政策及解決措施不明朗，部分礦山為了維持現有長單及未來保供暫緩對外現貨銷售。目前現有長單供應以及國內氧化鋁企業原料庫存儲備暫時并未對生產端造成影響，但是市場流通的進口礦貿易量明顯縮減。此輪價格看漲情緒消化之后，價格逐漸回歸基本面走勢，這時引發出了國內鋁土礦供應不足導致晉豫氧化鋁廠被迫減產的問題，價格短暫調整之后再次進入快速上行通道。

四、基本面足以支撐價格上漲 但看漲情緒需回歸理性

供需決定價格，國內外鋁土礦供應緊張導致氧化鋁產能利用率下降，疊加前期氧化鋁企業頻繁減產檢修，整體市場流通的現貨量緊張。而電解鋁企業并未收到新一輪的電力不足限產要求，但是短期亦沒有復產計劃，需求端還是易減難增。供需錯配格局下，基本面支撐氧化鋁價格呈上漲走勢。雖然價格上漲合理，但是看漲情緒需回歸理性。目前市場堅定看漲的主要依據是：認為短期鋁土礦供應問題無法得到解決，即使在行業高利潤情況下，難以有復產量釋放，甚至供應端減產規模會繼續擴大，可能會出現有價無市的情況。首先，不否認這種揣測具備一定可能性，但是高利潤肯定會刺激投產，鋁土礦目前處于一個相對緊缺的概念，并不是絕對緊缺。一方面，目前中國鋁土礦基礎儲量為 10 億噸，其中山西鋁土礦資源儲量豐富，位居全國第一，分布廣泛面積6.7萬km2，70%的礦床集中分布在中北部。僅呂梁和忻州兩市所屬縣的資源儲量，分別占全省鋁土礦保有資源儲量的43.8%和20.1%。由于高品位礦的需求逐漸增強，優質礦因為礦區的常年開采產量逐漸減少，而國產新礦區的開工卻很差，礦石品質逐漸走弱。但是在高利潤的驅使下，即使外采低品位礦石進行配礦生產的積極性也會提高。另一方面，幾內亞目前散貨供應緊張，如果中短期問題得不到解決，而氧化鋁利潤又較為可觀，那么氧化鋁廠可以外購土耳其、馬來西亞、牙買加甚至黑山等國家的進口礦彌補原料供應缺口。

五、氧化鋁價格彈性較大 原材料價格易漲難跌

由于此輪推動價格上漲的主要原因是國內外礦石保供能力下降導致的，因此氧化鋁大漲之后隨之帶來的必然是鋁土礦價格也隨之大漲。從歷史價格走勢來看，階段性的供需錯配會導致氧化鋁價格出現大幅波動，但是最后還是根據基本面回歸到一個合理的價格區間。而鋁土礦價格在大幅上漲之后很難回調至原來的價格水平，目前部分進口鋁土礦價格已報至80美金/干噸，如果持續下去未來氧化鋁企業成本端上移，特別是內陸高成本氧化鋁企業未來生產經營壓力會越來越大，得不償失。綜上所述，我們認為目前基本面支撐氧化鋁價格上漲是大勢所趨，但是需要理性看待價格上漲的后續空間。短期氧化鋁市場關注的核心點在：1、國內礦山復墾時間，是否會如期復工還是會有所延期。2、在高利潤驅使下，氧化鋁廠有多少量級的產能可能釋放。3、進口窗口打開，是否會有大量進口貨流入國內市場，打壓現貨價格。4、下游電解鋁企業原料庫存天數及長單供應情況，是否會在現貨市場采購備貨。另外，在期貨價格高位回調之后，現貨市場詢價出貨積極性明顯增加，所以現貨是否真的緊缺還是持貨商挺價惜售是個值得推敲的問題。如果短期市場看漲情緒消化之后，發現市場流通的現貨量超預期，那么未來氧化鋁價格面臨的壓力也會逐漸增加。