今年上半年，在宏觀調控政策的引導下，國民經濟保持旺盛的增長態勢，夏糧喜獲豐收，工業生產高位運行，市場物價走勢趨于穩定，就業形勢有所好轉，投資與消費的協調性增強。但部分行業過度投資的后果開始顯現，企業效益開始下滑，金融機構向實體經濟的融通資金渠道收窄，貿易順差過大和投機資金流入使國際收支出現嚴重不平衡。經濟運行有望從加速增長期向穩定增長期轉變。
　　下一階段應堅持雙穩健的政策操作，盡可能延長本輪經濟景氣周期。要進一步推進匯率形成機制改革，適當擴大匯率浮動區間，進一步明確對消費性購房和投資性購房的區別對待政策，加快資源性產品價格市場化改革，促進經濟增長方式轉變。
　　一、今年以來宏觀調控的主要政策效果
　　去年以來，經濟運行中出現了投資增長過猛、物價上漲加快、房價漲幅偏大和煤電油運供應緊張等突出問題，中央針對這些問題出臺了一系列宏觀調控措施。今年上半年，經濟運行中的突出矛盾有所緩解，經濟運行協調性、穩定性進一步增強。
　　1、消費對經濟增長的貢獻度有所提高
　　今年以來消費需求保持快速增長的勢頭，消費品市場形勢呈現喜人景象。1-5月累計實現消費品零售總額24674.7億元，同比增長13.2%，比去年同期提高0.7個百分點。扣除物價因素，1-5月消費實際增長11.8%，增幅屬近年較快水平。消費品市場持續升溫是城鄉兩級市場共同提速的結果。1-5月，城市消費品零售額增長14.2%，縣及縣以下消費品零售額增長11.2%，兩者相差3個百分點，差距比去年同期縮小1.9個百分點，比去年全年縮小1個百分點，城鄉居民消費增幅呈現縮小的趨勢。穩健的經濟增長使老百姓對經濟前景、收入預期充滿信心，消費信心逐月提高，進而推動了消費需求的擴大。去年下半年消費者信心指數基本維持在91-92之間，今年則持續上升，前4個月消費者信心指數分別為93.5、93.9、94.4和94.7，平均比去年提高1-2個百分點。實證分析表明，消費增長與投資、工業生產有較強的關聯性，無論是經濟擴張期還是收縮期消費品零售額的漲跌平均滯后于固定資產投資、工業生產升降4-6個月左右。今年上半年固定資產投資和工業生產仍然高位運行，城鄉居民收入增幅較高，為下半年消費品市場的快速增長奠定了基礎。預計全年社會消費品零售總額名義增幅基本與去年持平，但實際增長將高于去年1.7個百分點左右(見圖1)。
　　2、固定資產投資結構在調整中得到明顯改善
　　中央對固定資產投資有保有壓的政策得到較好落實。分地區來看，中部崛起成為鮮明特征。前5個月，東部地區投資同比增長23%；中部地區投資增長34%；西部地區增長29%。中部地區分別快于東、西部地區11和5個百分點。分行業看，部分高耗能、高污染行業的投資低水平擴張勢頭得到抑制。鋼鐵、水泥、電解鋁等行業投資增速大幅下降。1-5月，房地產開發投資增長24.3%。增幅同比下降7.7個百分點。煤電油運和農業等國民經濟薄弱環節的投資得到加強。1-5月，農業投資同比增長27.5%，增幅同比提高15.8個百分點；煤炭業投資同比增長82.8%，增幅同比提高28.8個百分點；石油天然氣開采投資增長31.5%，增幅同比提高21.7個百分點；鐵路建設投資245億元，增長58%，增幅同比提高66個百分點。在有保有壓的投資結構調整中，投資增速平穩回落。1-5月，城鎮固定資產投資比去年同期增長26.4%，增幅比去年同期下降8.4個百分點。管住信貸、管住土地政策對固定資產投資盲目擴張的抑制作用在逐步生效。1-5月份，全國完成土地開發面積同比下降7.2%；投資資金來源中國內貸款5450億元，增長13.7%，增幅同比下降21.9個百分點。在信貸政策和土地政策約束下，投資增長將繼續降溫。由于這次對固定資產投資的調控堅持有保有壓政策，對國民經濟和社會發展薄弱環節的投資進一步增強，投資增速不會出現大幅下滑的局面。預計2005年下半年固定資產投資增速繼續呈現平穩回落趨勢，全年全社會固定資產投資額同比增長20%左右，比2004年回落5個百分點(見圖2)。
　　3、進出口貿易結構發生較大變化
　　今年以來，進口商品結構變化主要表現為工業制成品進口需求明顯下降，初級產品進口需求相對較高。隨著國家對固定資產投資實施調控政策，投資品進口需求明顯下降。前5個月工業制成品進口增長11.2%(上年同期為36.3%)，其中，進口汽車4.8萬輛，下降38.1%(上年同期為增長83.6%，)；進口鋼材1070萬噸，下降31.5%(上年同期為增長60.3%)。此外，機電產品進口僅增長9.3%，增幅比上年同期下降32.2個百分點。初級產品進口特別是礦物燃料、潤滑油及有關原料的進口需求相對較高，占全部進口的比重有所增加。前5個月初級產品進口增長23.2%(上年同期為增長62%)。其中：鐵礦砂進口1.1億噸，增長34%(上年同期為增長44.7%)；原油進口5230萬噸，增長5.1%(上年同期為增長35.8%)；煤炭進口974萬噸，增長59.2%；大豆進口935萬噸，增長25%(上年同期為增長1.7倍)。
　　在出口商品中，工業制成品在出口總額中的比重略有上升，鋼鐵出現歷史罕見的凈出口局面。高新技術產品出口增速有所放緩。前5個月，高新技術產品出口增長33%，增幅同比回落26.9個百分點。傳統大宗商品出口保持平穩增長，其中：服裝及衣著附件出口增長17.2%；紡織紗線、織物及制品出口增長22.8%，增幅均有所回落。
　　2005年我國對外貿易的發展環境基本上是有利的，但制約因素有所增加，加之受外貿連續三年超常規高速增長的基數因素影響，外貿進出口將面臨一定的挑戰。在人民幣匯率保持穩定的前提下，預計全年外貿出口將增長24%，進口將增長20%，全年實現順差600億美元，比上年同期增加300億美元左右，但與上半年相比，凈出口對經濟增長的拉動作用有所減弱(見圖3)。
　　4、生產、流通、消費環節價格漲幅全面回落
　　本輪經濟上升期并沒有出現社會總需求全面過熱，因而沒有出現需求拉動型通貨膨脹，居民消費價格上漲主要是因糧食供給相對不足導致的結構性上漲。中央從增加農產品供給和適當管制服務價格入手，成功地控制了物價上漲過快的勢頭。本輪經濟景氣循環出現了前四輪宏觀調控中所沒有出現過的新現象，在GDP、固定資產投資和工業生產仍然高位運行的情況下，居民消費價格漲幅已經開始明顯趨緩。
　　2005年夏糧生產將獲得豐收，預計在去年2020億斤的基礎上，增產100億斤。在全年糧食供需總量仍然存在一定缺口的情況下，4、5兩個月糧食價格環比分別下降了1.7和1.6個百分點，帶動居民消費價格漲幅明顯回落。今年前五個月，糧食價格同比上漲4.3%，增幅同比回落21.3個百分點。受此影響，1-5月，我國居民消費價格同比上漲2.4%，比上年全年漲幅下降1.5個百分點。
　　值得注意的是生產環節和流通環節各項價格指數漲幅與去年全年漲幅相比都出現不同程度的回落。1-5月，工業品出廠價格上漲5.7%，比上年末回落0.4個百分點；原材料、燃料、動力購進價格上漲10%，比上年末回落1.4個百分點；流通環節的生產資料價格上漲5.8%，比上年末回落7.8個百分點。生產、流通、消費各個環節價格漲幅全面回落，顯示出社會總供給與總需求平衡狀況進一步趨向好轉。價格變化的整體格局今年內不會發生明顯的變化，生產資料購進價格將保持較高的漲幅，工業品出廠價格和企業商品價格漲幅明顯低于生產資料購進價格漲幅，居民消費價格漲幅將更低。預計全年CPI漲幅略低于3%(見圖4)。
　　二、當前經濟運行中存在的主要問題
　　今年以來，經濟運行中出現了一些新的矛盾和問題，值得高度重視和認真研究解決。
　　1、部分行業過度投資、盲目擴張的后果開始顯現，工業企業虧損額大幅增加
　　重工業擴張期的投資-生產自我循環漸近尾聲，對投資品的需求開始降溫。1-5月，鋼材產量同比增長25.4%；全國鋼材表觀消費量同比增長14.4%，其增速比鋼材產量增速低11個百分點，增速比2004年回落0.7個百分點。前5月進口鋼材1070萬噸，同比下降31.5%。國內建筑用鋼材和低檔次普通鋼材產能過剩問題開始暴露，進入4月份以來普通鋼材價格出現回落。中國人民銀行監測的企業間商品批發價格變動情況顯示：4、5月份，鋼材價格月環比分別下降2.2%和2.4%。電解鋁、水泥等行業供過于求的局面早已形成，價格下降已經使部分前期投資過熱的行業出現全行業虧損。隨著國際能源原材料價格過快上漲造成的成本上升壓力不斷顯現，新一輪投資形成的生產能力陸續投產，產能過剩的局面正在從下游行業向中間品和上游行業蔓延。
　　受市場供求和價格變化影響，前5月全國規模以上工業企業實現利潤同比增長15.8%，增幅比去年同期的43.7%下降了27.9個百分點；規模以上工業企業虧損額同比增長56.1%，增幅比去年同期的0.4%上升了55.7個百分點。其中，國有及國有控股虧損企業虧損額465億元，增長77.5%。從企業利潤增幅下降、虧損額增幅上升的交叉變化中可以看出，企業效益開始出現逆轉。
　　2、金融機構資金寬松，但實體經濟從金融機構融通資金的渠道明顯收窄
　　由于2002年下半年至2004年一季度貨幣供應量增幅較高，社會上資金一直較為寬松。我國長期以來以間接融資為主，銀行信貸是實體經濟部門從金融部門融通資金的主要渠道。在以降低商業銀行不良貸款率為主要考核指標的形勢下，一度出現商業銀行爭相發放貸款現象，以擴大貸款來擴大不良貸款率的分母，2003年新增貸款幾近3萬億元。自從2004年銀監會提出國內商業銀行必須在2006年末資本充足率達到8%的要求后，因貸款規模的擴大會降低商業銀行資本充足率，商業銀行放貸速度普遍減緩。5月末，人民幣各項貸款余額同比增長12.4%，增幅比上年同期回落6.2個百分點；消除季節因素后人民幣各項貸款月環比折年率僅為9.4%，為歷史較低水平。
　　居民儲蓄在適當提高存款利率后增幅回升，但銀行貸款增幅明顯下降，導致金融機構存貸差不斷上升。5月存貸差已經達到76153億元，比去年同期增加40%，比上年末增加21%，比上月增加5.8%。今年一季度，中國人民銀行降低了金融機構超額存款準備金利率，5月份以來央行在公開市場資金回籠力度有所下降，央行票據凈回籠數量為603.03億元，比4月份減少127.55億元。
　　目前，金融機構資金非常寬裕，但通過借貸市場進入實體經濟部門的渠道明顯收窄，大量資金涌入債券市場和貨幣市場。5月銀行間市場同業拆借和質押式債券回購交易月加權平均利率分別為1.55%和1.13%，拆借利率同比下降0.66個百分點，質押式債券回購利率同比下降1.04個百分點，明顯低于去年水平。貨幣市場和債券市場連續幾個月的資金供過于求使收益率出現透支現象，一年期國債的中標利率下滑到1.42%，比扣除利息稅后的同期銀行存款利率還要低。一年期央行票據發行中標利率下滑到1.52%，已經低于商業銀行的資金成本。(股份制商業銀行2004年年報顯示，除招商銀行的平均存款利率為1.18%外，其它幾家銀行的平均存款利率在1.52%-1.72%之間，四大國有商業銀行的平均存款利率在1.5%-1.8%之間)。
　　目前，金融機構的資金寬松與實體經濟部門的資金緊張形成鮮明對照。一方面，金融機構因資金運用渠道狹窄而出現不惜成本地追逐債券，導致市場利率大幅走低，大量資金需要尋找出路。另一方面，實體經濟部門資金來源十分緊張。對于企業來說，企業債券或短期融資券發行規模有限，股票市場為保證股權分置改革的成功事實上已經暫停新股發行和增資擴股。證券市場直接融資渠道尚未打通，間接融資渠道已經收窄，同時，外商直接投資增長放緩，企業利潤增幅明顯下降，企業的各種資金來源都變得緊張起來。1-5月，規模以上工業企業應收賬款凈額23551億元，同比增長15.5%。
　　3、外需強勁隱含著經濟波動的風險，外匯占款為主投放資金狀況加劇了區域發展差距
　　今年以來，我國一改前幾年年初貿易逆差的狀態，前五個月連續出現貿易順差并不斷擴大，5月份當月貿易順差達89.9億美元，前5個月累計貿易順差300.1億美元，而去年同期為貿易逆差86.6億美元。貿易順差大幅增加，使凈出口對經濟增長和工業增長的拉動作用明顯增強，在內需降溫的情況下經濟增長率和工業增長率仍然居高不下。外需占經濟新增需求的比重偏大，一旦國際經濟形勢、人民幣匯率或其它貿易條件發生變化，外需的波動容易造成經濟起伏。
　　貿易順差的大幅增加也進一步刺激了國際投機資本對人民幣匯率的炒作、投機力度，5月末我國外匯儲備達6910億美元，同比增長50.7%，比年初增加811億美元。外匯儲備非正常增長造成我國貨幣資金投放渠道扭曲，對內需型產業和中西部地區發展極為不利。貨幣資金投放渠道是由銀行資產運用渠道決定的，考察2003年以來的全部金融機構(含外資)人民幣信貸收支表，在我國金融機構三種主要資產運用渠道(購買外匯資產、購買政府發行的債券、提供信貸)中，新增有價證券及投資占全部資金運用的比重穩中有降；新增貸款所占比重自2003年下半年以來，隨著信貸收縮一直逐步下降；只有外匯占款占比一直在不斷上升，2005年2月份超過信貸占比，在5月末達到56%。信貸收縮與外匯占款持續擴張造成資金向外向型企業和地區傾斜的矛盾加劇。出口多、引資多的地區、行業或企業，人民幣資金就相對充裕，但內需型行業、中西部地區則因外匯創收少而資金相對短缺。
　　對策：不宜加大收縮性政策力度
　　2005年世界經濟將繼續保持穩定增長態勢。IMF在4月發表的《世界經濟展望》春季報告預測，2005年全球經濟增長4.3%，低于2004年的5.1%，仍屬增長較快的年份。但影響世界經濟平穩增長的風險增加，特別是國際油價再度大漲(油價一度達到每桶60美元，全年油價將保持在較高的水平)、美元匯率波動、全球發展仍然不平衡等問題，將使世界貿易增幅出現回落。但國際環境總體上有利于我國經濟保持穩定增長。
　　2005年下半年，我國經濟運行將處在市場和政府調控兩種力量交互作用的關鍵時期。一方面，資本充足率對信貸規模的約束、嚴格的土地管理措施、對房地產市場的調控、出口退稅率的結構性調整等一系列宏觀調控政策將繼續顯效。同時，從周期因素看，經濟擴張已經越過巔峰，大批投資項目陸續投產形成的新的供給能力，供過于求、價格下跌已成基本趨勢。另一方面，金融機構資金較為寬裕，衡量投資成本的各種要素價格(特別是利率水平)相對較低，各地追求高速增長、招商引資的慣性沖動仍然較大，各地申請農用地轉建設用地的數量是計劃量的3倍，部分城市土地收入高增長使地方財力充裕；同時，出口需求旺盛，貿易順差擴大。經濟中升溫和降溫的兩股力量將相持一段時期，經濟有望進入穩定增長期，在9%左右的平臺上繼續運行。貿易順差大小對經濟增長率的貢獻將是下一階段最為敏感的新增需求。
　　在經濟進入穩定增長期后，宏觀調控政策的基本取向應是堅持雙穩健的政策操作，盡可能延長本輪經濟景氣周期。
　　1、保持宏觀調控政策的穩定，不宜進一步加大緊縮性政策力度
　　經濟擴張越過巔峰后，供過于求的市場環境將對投資需求產生自發抑制作用，特別是信貸規模受資本充足率制約已經出現明顯收縮，投資出現大幅反彈的可能性在減少。貨幣政策操作既不要放松銀根，使銀行體系流動性過多，加大貨幣市場風險；也不能進一步緊縮銀根，使內生性信貸收縮進一步加劇。要加快發展企業債券市場，在股市低迷、信貸收縮的背景下，通過企業債券等形式拓寬金融機構向實體經濟的資金融通渠道，滿足企業流動性資金的要求。今年以來，固定資產投資資金來源中國家預算內資金增長較快，其增幅超過貸款增幅的一倍；各地財政資金支持的城建項目開工較多，甚至出現地方財政出資支持企業投資項目的情況。財政政策要堅持穩健取向，各地要嚴格控制財政資金支持的新開工項目。
　　2、進一步推進匯率形成機制改革，適當擴大匯率浮動區間
　　匯率政策是統籌內需與外需關系的重要手段。要按照主動性、漸進性和可控性原則，不失時機地加快推進匯率形成機制改革，擇機將匯率浮動區間恢復到亞洲金融危機前的水平。要繼續進行出口退稅率結構性調整，減少資源、能源消耗型產品在出口商品中所占比重，促進外貿增長方式轉變。
　　3、保護居民住房消費熱點，抑制投資性購房需求
　　住房消費是我國城鎮居民消費結構升級中最大的熱點，也是構成本輪經濟景氣周期的最重要的源頭性需求。保護好居民住房消費熱點是擴大消費需求、延長經濟景氣周期的關鍵之一。房地產市場調控一定要進一步明確對消費性購房和投資性購房的區別對待政策。要繼續保持對居民自住的消費性購房的信貸支持和稅收優惠，凈化房地產市場，加大對房地產市場消費者的保護。要落實好經濟適用房的有關政策，使經濟適用房真正造福于低收入家庭。要重點加強對投資性購房的轉手交易行為和出租行為的稅收征管，適當提高交易環節稅收。
　　4、加快資源性產品價格市場化改革，促進經濟增長方式轉變
　　今年下半年我國糧食價格上漲壓力減輕，為部分資源類產品提供了調整價格的時機和空間。要改變資源消耗粗放式經濟增長方式，最有效的辦法是提高相關資源的價格，使資源價格反映稀缺程度。下半年應充分利用時機，加快推進水、電、石油、天然氣等資源性產品價格的市場化改革，建立反映資源稀缺程度的價格形成機制，充分發揮市場配置資源的基礎性作用。